盈峰资本周冬:医药领域三大细分方向值得关注

文章来源:盈峰资本发布时间:2020-04-02

近日,盈峰资本基金经理周冬应邀做客由《21世纪经济报道》主办的“21理财投资”线上分享活动。围绕近期市场热点——医药行业,详细分析了该板块的长期趋势、投资机会以及最看好的细分方向。


新冠肺炎疫情在国内已经得到了有力控制,本土新增病例已接近于零,但海外依然呈蔓延态势,情况不容乐观。盈峰资本在梳理此前分享活动内容及最新公开信息的基础上,对疫情发展情况、疫苗研发等热点问题,进行了最新解读及研判。


周冬毕业于清华大学,获生物科学与技术学士学位、管理科学与工程硕士学位。本科阶段曾在饶子和实验室做过冠状病毒的蛋白质结构解析工作,对医药行业有系统的投研框架。


海外数据数周内或达顶峰


即使是流行病学专家,在面对罕见疫情时的判断也很容易出错。我们此刻仅基于公开数据进行初步判断,今后将不断依据疫情数据和对病毒的研究,来修正我们的判断。


得益于中国政府迅速推行的防控措施、“最美逆行者”医护人员的无私无畏精神以及社会各界对防控措施的配合,国内疫情已经趋于稳定,目前本土传染已基本阻断,防范境外输入风险是最重要的任务。在社会经济活动几乎停摆两个月之后,国内已进入有序复工、复课阶段,工作和生活也将逐渐恢复常态。


但海外的情况不容乐观,3月份以来,欧美主要发达国家的新增确诊数量爆发性增长,当前还处于爬坡期,预计4月份会达到顶峰。不同文化背景的国家防控疫情措施差别较大、执行能力参差不齐,预计彻底控制疫情所花费的时间将明显长于国内。


目前,我们对主要国家的疫情发展判断如下:

 

意大利、伊朗、西班牙的疫情可能在4月上旬陆续见顶,这三个国家的死亡率很高,因为患者数量已击穿医疗系统的极限,医疗资源出现了挤兑,缺乏防护装备的医护感染也比较严重。


德国和美国的情况要好一些,主要得益于非常高的人均医疗资源,以及强大的制造能力和社会管理,预计这两个国家的疫情也会在4月中旬见顶。

    

英国和法国的疫情发展慢一些,预计也会紧随德国和美国之后出现新增确诊数量的拐点。

    

日本的情况特殊一点,前期因为奥运会没有充分检测,现在确诊数量快速上升,但是得益于较高的国民素质和良好的卫生习惯,以及强大的社会管理能力,预计日本也能很快控制住疫情的蔓延。

    

加上已经对疫情实现较好控制的韩国,我们判断发达国家整体有望在4月份出现新增确诊的拐点。

    

更令人担忧的是非洲、东欧、中东、印度、东南亚及南美地区的发展中国家,防控执行力不强且缺乏必要的医疗资源,甚至无法做到充分检测,存在通过国际交流导致疫情散播的可能性。国际枢纽城市香港和新加坡,将持续面对输入性病例的压力。

   

虽然我们判断4月份主要国家的疫情拐点会出现,但只是新增确诊数量的拐点,存量病人还是在不断增加的。要观察到存量病人的下降可能要到5-6月份。另外我们注意到海外国家对疫情的管控并不是中国这样的零容忍,网格化管理,甚至禁足,他们内部的社会生活仍然在进行,因此新增数量即使出现拐点也并不会像中国这样直接掉到个位数,甚至到零,而大概率会像韩国那样留一个长尾,即每天几十上百例的新增确诊持续很久。

   

综上,目前对疫情总的判断是:国内已基本战胜疫情,目前主要防范境外输入;海外发达国家的疫情将在数周内见顶,但疫情的持续时间可能会比较长;考虑到广大发展中国家缺乏检测、隔离和治疗的能力,不排除通过国际贸易交流演变成跨年度、反复发作的疫情。


疫情对中国经济影响最大的一季度已经过去了,疫情对海外经济的影响将远超国内,尤其发达国家以服务业为主体的经济结构受冲击最大。透支消费的习惯导致他们抗风险能力也更差,经济复苏需要的时间也会比较长,这会导致我国今年的外需出口受较大的负面影响。在此背景下,加大基建投资和扩大内需消费,可能成为对冲政策的主要措施。


多种新冠肺炎疫苗将进入临床试验阶段


鉴于新冠肺炎疫情蔓延,各国都在加速推进治疗药物、疫苗的研发工作。全世界最优秀的公司和科研实验室都已加入了这场战役,类似《流浪地球》中的饱和式救援,多个团队同时向目标发起进攻,只要有一个团队达到目标即可。


目前中美的疫苗研发都已进入临床试验阶段。


我国目前进展最快的是军事医学科学院和康希诺合作的腺病毒载体疫苗,美国进展最快的是Moderna公司的mRNA疫苗,此外还有多种不同类型的疫苗同时处于研发过程中,基本涵盖了所有常见的疫苗种类,预计4月份也将陆续进入临床阶段。预计最快的情况,3-6月后可以推进到临床三期,年底或者明年初即可上市。


但这只是最理想的情况,现实中时间可能会更长,甚至研发失败的概率也很高。


首先,疫苗将来可能接种到十亿级别的健康人身上,哪怕是万分之一的严重不良作用也是不能接受的,因此要确保足够的安全性。


其次,新冠病毒的R0非常高,因此要达到群体免疫的效果,疫苗的免疫原性必须足够强,至少要让60-70%的人产生抗体,且持续足够长的时间,如何避免疫苗诱导细胞因子风暴也是一个难点。


我们基于目前公开信息的初步判断,今年底到明年初新冠疫苗将获批上市,接下来将紧密跟踪疫苗的研发情况对这个判断随时进行修正。

   

医药行业是永远的朝阳产业

    

疫情蔓延下,近期海内外市场波动加剧,医药生物板块表现较好,但短期来看疫情对于医药板块的负面影响不容忽视。

    

常规病人大幅减少或者推迟了去医院,门诊量下滑较大,医院的检测量和药品销售均有较大影响,很多可选消费属性的医疗服务也会受到经济下滑、收入下降的影响,还有一些海外客户占主体的医药公司也会受到海外疫情影响。只有小部分医药公司是受益于疫情的,比如做防护耗材的和医疗设备的,但它们在行业中的占比很小。因此,总的来说疫情对医药股是利空大于利多。根据统计局的最新数据,1-2月国内医药制造业累计收入增速-8.6%,利润增速-10.9%。

   

但从医药行业长期趋势来看,医药行业是一个永远的朝阳产业,人类对健康的追求是永无止境的。首先,从人口结构来看,中国的人口老龄化仍在加速发展中,医疗保健是刚性需求。其次,优质药品和优质器械在中国的渗透率很低,人民享受的医疗服务水平还不够高,未来仍有很大的提升空间。最后,全国医保收支平衡,增长稳定,商业健康险发展迅速,能够支撑人们对医疗需求的购买力。

   

创新医药、创新器械最具发展前景

   

我们认为医药行业未来最有前景的细分方向是创新药品、创新医疗器械以及为创新活动提供服务的CRO和CDMO公司。


2015年开始,药监局、医保局、卫健委开始对医药行业的政策进行了改革。一方面是“后门关停”,对仿制药实行“一致性评价”和“带量采购”,仿制药价格出现了大幅下降,改变了仿制药以前高定价、高毛利、高费用的商业模式,让患者负担明显下降。同时通过医保控费、出台辅助用药目录等手段,压制了辅助用药和中药注射剂的生存空间;另一方面是前门开足,出台了许多鼓励创新的政策,例如MAH制度、优先审评、临床试验备案制、医保国家谈判目录、未盈利生物医药公司可在港交所和科创板上市等政策。

    

通过政策有压有保的双管齐下,使得产业发生了明显的变化,许多以前从事仿制药和中药的企业开始转向创新药研发。过去两年,医药上市公司的研发费用每年增长均在40%以上。医药产业开始了淘汰落后、争先创新升级的供给侧改革。

    

那么国内创新药企在和外资的竞争中有优势吗?国内药企主要着眼点为模仿式创新,主要做的是已验证靶点上的Me-too药物,我们认为这是比较务实的策略,可以显著降低研发失败的风险。

    

回顾历史,日本的武田制药在上世纪90年代也是通过模仿式创新一步一步走出来的,这是从仿制到自主创新之间必须走过的一段路。我们在生物医药领域有科学家和工程师红利,凭借Fast-flow战略紧追国际巨头,争取在国内市场上快速上市自己的创新产品是有希望的,事实上,在最新的热门靶点研发上,我们与外资巨头的差距已由5-6年缩短为1-2年。

    

我国拥有巨大的内需市场,这是东亚四小龙当年不具备的。国内创新药企业暂时不需要去欧美成熟市场与外资巨头正面较量,只要专注本土市场,争取国内快速上市,就可以把产品卖得很大,赚到足够多的利润,从而支持下一阶段的研发。同样的研发投入,韩国和台湾的企业做出来的产品只能面对千万级的人口,我们的企业能面对十四亿人口,这是不可同日而语的。

    

此外,国内药企还具备明显的定价优势,一般为外资巨头的70%,对患者来说性价比更高。国内药企最大的优势在于本土化的销售团队,能够下沉到县级医院实现全覆盖,而成本较高的外资巨头是做不到的。这里有两个代表性的例子,埃克替尼和康柏西普,两个国产Me-too创新药都比外资同类产品晚上市4-5年,但是现在的市占率已达到40%和50%。这就说明国内创新药企业在和外资的对抗中是有很大机会的。

    

我们也比较看好创新医疗器械,这一领域中存在很多投资机会,但常常因为市场格局小而被忽略。该行业壁垒较低,单一产品的空间不大,但打造“爆款”的可能性较高。从全球范围来看,这一领域曾诞生了美敦力、Illumina等行业巨头企业。

    

我们看好的第二个细分方向是为创新活动提供外包服务的CRO和CDMO企业。首先,创新研发活动的繁荣必然为外包服务的公司提供充足的订单。我国具有明显的科学家和工程师红利,也有上游化工原料配套和基础设施的优势,过去几年CDMO行业向中国产能转移的趋势就非常明显,某些领域我们的企业已经是世界第一梯队的水平。其次,这类外包服务的公司不用承担研发失败的风险,他们只是“卖水人”,许多个项目同时在做也可以分散风险,和下游客户之间的合作关系通常比较稳固,是很好的商业模式。

    

我们看好的第三个方向是医疗服务和健康消费品,这个领域本质是可选消费,能满足人们对美好生活的个性化需求,是一个比较好的长期赛道。它很难被线上颠覆,渗透率通常有比较大的提升空间,行业具有较高的进入门槛,因此竞争格局优于一般消费品,更容易诞生优秀企业。

    


周冬毕业于清华大学,获生物科学与技术学士学位、管理科学与工程硕士学位。本科阶段曾在饶子和实验室做过冠状病毒的蛋白质结构解析工作,对医药行业有系统的投研框架。